בתוך 4 שנים: שני אנשי העסקים החרדים הפסידו שני מיליארד שקל

בדיוק היום לפני ארבע שנים אישר בית המשפט המחוזי בתל אביב את העברת השליטה בחברת אי.די.בי מידי נוחי דנקנר — שהיה למעשה בפשיטת רגל והורשע לאחר מכן בעבירות פליליות — לידי איש העסקים היהודי ארגנטינאי אדוארדו אלשטיין ושותפו דאז מוטי בן משה. זו היתה רעידת אדמה של ממש: דנקנר היה איש העסקים החזק במשק, עם כוח ויכולת השפעה עצומים, ואילו אלשטיין היה במצב ההפוך, ורק מעטים הכירו את שמו.

בשלב הראשון של העברת השליטה אלשטיין נכנס כשותף של דנקנר. בסיועו של הרב יאשיהו פינטו וללא היגיון כלכלי רכש אלשטיין מדנקנר בסוף 2012 כ–10% מגנדן הולדינגס — חברה שבאמצעותה שלט דנקנר באי.די.בי אחזקות — תמורת 100 מיליון שקל. במקביל, יחד עם מנכ"לית לאומי, רקפת רוסק עמינח, גיבשו השניים הסדר חוב שלפיו לאומי יקבל רק חלק מהחוב האישי של דנקנר בעוד שחלק גדול ממנו יימחק. אלא שחשיפת ההסכם, שיצרה לחץ ציבורי אדיר, הובילה את לאומי לסגת מההסכם והשותפות בין דנקנר לאלשטיין פורקה.

עם התמוטטותה של אי.די.בי, שכשלה בהחזר חובותיה, חבר אלשטיין לאיש עסקים אלמוני אחר בשם מוטי בן משה, והשניים השתלטו על אי.די.בי פיתוח ועל שלל החברות הבנות שלה. אלא שגם הרומן הזה לא נמשך זמן רב: לאחר כשנה בלבד רכש אלשטיין את מניותיו של בן משה באי.די.בי, והפך לבעל השליטה היחיד בחברה. זמן קצר לאחר מכן הוא מחק אותה מהמסחר בבורסה בתל אביב.

בן משה סיים בכך השקעה אומללה של כ–700 מיליון שקל, שהסבה לו הפסד גדול בפרק זמן קצר של פחות משנה וחצי, ופגעה לא מבוטלת במוניטין שניסה לייצר לעצמו כמי שבנה בעשר אצבעות אימפריה עסקית של תקשורת, אנרגיה, קמעונות ופעילויות נוספות בגרמניה ובבריטניה.

עם זאת, כשנה לאחר מכן חזר בן משה אל שוק ההון הישראלי, כשרכש את השליטה בחברת אלון רבוע כחול מידי קבוצת אלון, שקרסה. בימים אלה הוא מתמודד על רכישת נכסים של אפריקה ישראל חדלת הפירעון גם היא.

בסך הכל בן משה רשם הפסד נטו של 530 מיליון שקל באי.די.בי, אך השקעת ההמשך שלו בסך כ–415 מיליון שקל באלון רבוע כחול הניבה לו עד כה רווח של כ–330 מיליון שקל על הנייר (לא כולל פרמיית שליטה). בן משה לא עצר בכך והשקיע עשרות מיליוני שקלים באופן פרטי ברשת מכוני כושר הולמס פלייס, בקרן לעסקים בינוניים בישראל של איפקס ובימים אלה מנסה להשתלט על אפריקה נכסים ועל המפעיל של כביש 6.

מנגד, אלשטיין, שנשאר באי.די.בי ואף חילץ את בן משה, סיים את השנים האחרונות באי.די.בי עם ידו על התחתונה ויש לו הפסד הון עצום. אלשטיין השקיע בחברה בסך הכל כ–2.7 מיליארד שקל — כולל הזרמת כספים לאי.די.בי, תשלומים לנושים, לבעלי מניות המיעוט, לבן משה והשקעה ראשונית בגנדן — והפסיד על הנייר 1.6 מיליארד שקל (לא כולל פרמיית שליטה).

בשנים האחרונות אלשטיין ובן משה אמנם שיפרו במידה רבה את ההשקעה הראשונית שלהם, אך בסך הכל הם לא יוצאים מהעסקות האלה כאנשי עסקים טובים באופן יוצא דופן. השקעה דומה במדד מניות תל־אביבי כלשהו, למשל, היתה מביאה אותם לרווח של מאות מיליוני שקלים.

אלשטיין ומנהליו הקרובים מארגנטינה משדרים ביטחון וסבלנות וטוענים כי מדובר בהשקעה טובה שתוכיח את עצמה, אך בפועל ההשקעה שלהם מאכזבת. מה שבטוח הוא שהברכה שקיבל אלשטיין מהרב פינטו, שלפיה הוא ישלש את השקעתו בישראל, עדיין רחוקה מלהתגשם.

הוצאות המימון של אי.די.בי פיתוח מעלימות את הרווחים



כשבסוף 2015 יצא בן משה משליטה משותפת באי.די.בי, קיבל אלשטיין לידיו חברת אחזקות במצב פיננסי רעוע עם שווי נכסי נקי (המודד את הפער בין שווי הנכסים לשווי התחייבויות) של מינוס 300 מיליון שקל והאג"ח בתשואות זבל של כ–15%, מעל דו"חותיה של החברה התנוססה הערת "עסק חי", הבנקים לחצו עליה לשפר את אמות המידה הפיננסיות ובעלי האג"ח נשפו בעורפה. גם מצבה של החברה הבת שלה, דיסקונט השקעות (דסק"ש), לא היה מעודד: השווי הנכסי הנקי שלה היה כ–600 מיליון שקל והאג"ח שלה נסחרו בתשואות של עד כ–11%.

ואולם הכיסים העמוקים מאוד של אלשטיין ושותפיו בדרום אמריקה וארה"ב, שמנעו תספורת עמוקה לנושים, וכן הגאות בשווקים לצד כמה אירועים שהשפיעו לחיוב על הקבוצה, הובילו להתאוששות ניכרת במצבן הפיננסי של אי.די.בי פיתוח ושל דסק"ש. הסיבות העיקריות לכך היו מיחזורי חוב בהיקפים עצומים של מיליארדי שקלים ובריביות נמוכות יותר ממה שגייסו בעבר, שתרמו לחיסכון בהוצאות מימון ולהגדלת הנזילות; מכירת האחזקות של דסק"ש באדמה (לשעבר מכתשים אגן, 40%) לידי שותפתה כמצ'יינה הסינית תמורת כ–900 מיליון שקל; קפיצה של כמעט פי שלושה בשווייה של שופרסל, שנהנית מביצועים תפעוליים טובים ומכך שאחת המתחרות הגדולות שלה, מגה, קרסה ב–2015 ועד היום מנסה להתאושש תחת הבעלים החדשים, יינות ביתן.

כמו כן, תרמו למצבן הפיננסי מצב השיא בשווקים, שנהנו מעליות במניות החברות האחרות בקבוצה כמו נכסים ובניין, סלקום וכלל ביטוח, והשיפור בתוצאות ישראייר, שאמורה להתמזג עם סאן דור של אל על, מה שיניב לאי.די.בי פיתוח תזרים של כ–155 מיליון דולר וכ–25% בחברה הממוזגת.

כל אלה הביאו לכך שאי.די.בי נהפכה מחברה חדלת פירעון לחברה סולבנטית, ששווי הנכסי הסחיר שלה (לא כולל פרמיית שליטה, שניתן לקבל בעת מכירת כלל ביטוח, ולא כולל הוצאות הנהלה וכלליות מהוונות) הוא סביב 1.1 מיליארד שקל. בקופת המזומנים שלה יש כ–1.1 מיליארד שקל, שאמורים להספיק לה כדי לעמוד במלוא התחייבויותיה לפחות עד סוף 2019 בלי למחזר את חובה.

בנוסף, האג"ח של אי.די.בי פיתוח, שעלו בחדות בשנה האחרונה, נסחרות כיום בתשואות נמוכות של עד 4.9%. החוב הפיננסי נטו שלה ירד מכ–4.6 מיליארד שקל במאי 2014 לכ–2.5 מיליארד שקל בספטמבר 2017, ומעל דו"חותיה הוסרה הערת "עסק חי" ובוטלו קובננטים (אמות מידה פיננסיות) שהטילו הבנקים, וכן בוצע איחוד מטות בין אי.די.בי לדסק"ש. חברת מעלות אף העלתה את דירוג האשראי שלה לרמה של BBB מינוס. מנהלי אי.די.בי מרגישים שמצבם טוב עדי כדי כך, שהם אפילו הצטרפו באחרונה לסחרור של הביטקוין כשהשקיעו כ–50 מיליון שקל במטבע הדיגיטלי של חברת הבלוקצ'יין הישראלית קולו.

גם מצבה של דסק"ש השתפר מאוד. השווי הנכסי הנקי שלה הוא 2.65 מיליארד שקל, ואילו שווי השוק שלה הוא 2.1 מיליארד שקל. האג"ח שלה נסחרות לפי תשואות של פחות מ–5%.

למרות זאת, החוב העצום לבעלי האג"ח שנותר באי.די.בי פיתוח ובדסק"ש, בסך כ–8 מיליארד שקל, גובה הוצאות מימון כבדות לצד הוצאות חשבונאיות גבוהות. סך הוצאות המימון השנתיות של אי.די.בי פיתוח מגיעות עדיין ליותר ממיליארד שקל בשנה, ומעלימות את הרווחים שמייצרות החברות הבנות. הדבר גרם לכך שהונה העצמי של אי.די.בי פיתוח נכון לספטמבר 2017 היה 157 מיליון שקל בלבד (לא כולל הלוואות נחותות בעלות אופי הוני של 439 מיליון שקל שאלשטיין העמיד לחברה) ולחברה היה גירעון של כ–725 מיליון שקל ביתרת הרווחים הראויה לחלוקה כדיווידנדים לבעלי מניות.

חוק הריכוזיות נושף בעורפה של כלל ביטוח

אחד הכשלים הגדולים בניהול של דנקנר היה חלוקת כספים אדירה למנהלים. תחת אלשטיין אחדים מהם עזבו, אך לא מעט מנהלים מתקופתו של דנקנר ממשיכים לכהן בתפקידי מפתח, ובהם עמי אראל (יו"ר סלקום), ניר שטרן (מנכ"ל סלקום), איציק אברכהן (מנכ"ל שופרסל), סגי איתן (מנכ"לית נכסים ובניין), דני נווה (יו"ר כלל ביטוח), איזי כהן (מנכ"ל כלל ביטוח) ואורי סירקיס (מנכ"ל ישראייר ואי.די.בי תיירות). אלשטיין אינו שונה בעניין הזה מדנקנר, ואף ניסה למנות את גיל שרון, לשעבר מנכ"ל פלאפון וכיום יו"ר ושותף בגולן טלקום, למנכ"ל דסק"ש תמורת חבילת תגמול עצומה של עשרות מיליוני שקלים — ורק התנגדות המוסדיים מנעה זאת.

במקביל, אלשטיין מינה למנכ"ל אי.די.בי פיתוח ודסק"ש את יד ימינו שולם לפידות, שקיבל אופציות לכ–5% מדסק"ש, שכיום שוויין מסתכם בעשרות מיליוני שקלים. ללפידות היה תפקיד חשוב בעסקה מהותית עבורו, שאלשטיין השלים באחרונה ובמסגרתה חברה פרטית ייעודית שהקים רכשה מידי אי.די.בי פיתוח את השליטה בדסק"ש (70.7%) תמורת כ–1.77 מיליארד שקל לפי שווי של כ–2.5 מיליארד שקל. באמצעות עסקה זו, שזכתה לביקורת ציבורית, קיפלה אי.די.בי פיתוח קומה בפירמידה שלה — מהלך שנדרשה לבצע בעקבות חוק הריכוזיות, הדורש הפרדה בין החזקות פיננסיות לראליות מהותיות.

העסקה לרכישת דסק"ש, שמומנה באמצעות מתן הלוואת מוכר לאלשטיין על ידי אי.די.בי פיתוח, התממשה בזכות פרצה שנותרה בחוק הריכוזיות, שלפיה ניתן לקפל שכבה בפירמידת האחזקות באמצעות מכירת חברה בת לחברה אחות שבבעלות אותו בעל שליטה — והרוח הגבית משרת המשפטים, איילת שקד, שהחליטה לא למנוע אותה באמצעות שינוי החקיקה. בעקבות התערבות רשות ניירות ערך, נאלץ אלשטיין להוסיף לאי.די.בי פיתוח תשלום במזומן של 70 מיליון שקל, והסכים להעלות את הריבית השנתית על הלוואת מוכר מ–5.5% ל–6.5%.

השלב הבא לפי חוק הריכוזיות צפוי להיות צמצום הפירמידה לשתי שכבות, אך לפי החוק אלשטיין יכול לדחות את המהלך עד סוף 2019. אי.די.בי פיתוח תצטרך למצוא גם פתרון לקיפול שכבה נוספת, משום שדסק"ש שולטת בנכסים ובניין, השולטת בגב ים, ישפרו ומהדרין.

בינתיים, סוגיה אקוטית יותר שמעסיקה את אלשטיין בחוק הריכוזיות היא עתידה של כלל ביטוח (כ–45%), אחד הנכסים המהותיים שנותרו לאי.די.בי פיתוח, שמכירתו לפי שווי הגבוה משווי השוק עשוי לסייע לו לקזז חלק מההפסד. לפי חוק הריכוזיות, אי.די.בי פיתוח מחויבת למכור את כלל ביטוח, אך להבדיל מגופים כמו קבוצת דלק, שמחויבת למכור את הפניקס עד סוף 2019, הממונה על שוק ההון, ביטוח וחיסכון, דורית סלינגר, מתעקשת כי אי.די.בי תמכור בבורסה 5% מכלל ביטוח מדי רבעון.

עד כה אי.די.בי פיתוח מכרה 10% מכלל ביטוח תמורת יותר מ–300 מיליון שקל — במסגרת עסקות הכוללות אופציה לתמורה עתידית נוספת — אף שאלשטיין הצהיר בעבר כי אינו מעוניין למכור את כלל ביטוח, שכן הוא סבור כי ניתן להשביח אותה משמעותית. ואולם ההחלטה של סלינגר אינה מותירה לו הרבה ברירות: מכיוון שבמסגרת החלטתה משמש משה טרי נאמן על מניות השליטה בכלל מטעמה, אלשטיין גם אינו יכול להתערב בנעשה בה מבחינה עסקית.

בעקבות החלטתה של סלינגר, אלשטיין אינו יכול גם להחליף את יו"ר כלל נווה והמנכ"ל כהן — שלדעתו תחת ניהולם מציגה החברה את התוצאות הגרועות בענף הביטוח ואינה מחלקת דיווידנדים. כלל ביטוח נסחרת לפי שווי שוק של כ–3.6 מיליארד שקל המגלם לה מכפיל הון של כ–0.74. כמה קבוצות השקעה סיניות הציעו לרכוש את השליטה בה לפי שוויים הגבוהים בעשרות אחוזים משווי שוק שלה, אך הסיכוי שסלינגר תעניק להן היתר שליטה נמוך מאוד.

שופרסל נהפכה לנכס המהותי של דסק"ש

מלבד כלל ביטוח, הנכס המהותי הנוסף שנותר לאי.די.בי פיתוח הוא דסק"ש, השולטת בכמה מהחברות הבולטות במשק, ובהן שופרסל, סלקום, נכסים ובניין, וכן באלרון, בית ההשקעות אפסילון, בקרנות הון סיכון ובנדל"ן פרטי.

עד לפני כשנה החזיקה דסק"ש גם באופציה על 40% מאדמה, שהיתה הפוטנציאל העיקרי לעלייה בערך של נכסי אי.די.בי. דסק"ש אמנם קיבלה בגין החזקה זו סכום נאה של 230 מיליון דולר ובכך הצילה את אי.די.בי פיתוח מסחרור פיננסי, אך מאז התוצאות של אדמה המשיכו להשתפר ושווייה של החברה, שהתמזגה עם סנונדה הסינית, עלה לכ–5 מיליארד דולר — שווי שהיה גוזר לאדמה תמורה נטו (בניכוי הלוואה של כמיליארד דולר שנטלה מהבנק הסיני אקזים) גבוהה יותר ממה שקיבלה.

באחרונה נהפכה שופרסל לנכס הכי מהותי של דסק"ש. בעקבות צמצום שטחי מסחר, בלימת ירידת המחירים, גידול עקבי בחלקו של המותג הפרטי במוצרי בשר וחלב, קליטת חלק מהלקוחות שנטשו את מגה וגידול בתרומה של המרכז הלוגיסטי בשוהם, הרוויחה שופרסל 65 מיליון שקל ברבעון השלישי של 2017 — גידול של 27% בהשוואה לרבעון המקביל ב–2016. השיפור ברווחיות תורגם גם לקפיצה של כ–65% במניית החברה מתחילת השנה, והיא נסחרת לפי שווי שוק של כ–5.3 מיליארד שקל. כוחה צפוי להתחזק עם השלמת רכישת רשת ניו־פארם בשבועות הקרובים תמורת כ–120 מיליון שקל.

לפני כחודשיים היתה מעורבת שופרסל באחד המהלכים הבולטים בענף כרטיסי אשראי, כשבחרה בחברת כאל לשותפתה החדשה בהנפקה ובתפעול כרטיסי האשראי של לקוחותיה. המהלך הזה הביא לסיום של רומן עסקי שנמשך 11 שנים בין שופרסל לחברת לאומי קארד, באחת התקופות הרגישות בענף.

לפי חוק שטרום, הבנקים הפועלים ולאומי מחויבים להיפרד מאחזקותיהם בישראכרט ולאומי קארד עד סוף 2020. איבוד מועדון כזה, המונה יותר מ–500 אלף לקוחות וייצר רווח תפעולי של 40 מיליון שקל בינואר־ספטמבר 2017, עלול לגרום נזק לבנק לאומי ולפגוע במחיר המכירה של לאומי קארד בכמה מאות מיליוני שקלים, ותרם למתיחות ביחסים בין לאומי לאי.די.בי. בלאומי סבורים כי מי שלחץ לסיום השיתוף ביניהן הם ראשי אי.די.בי ולא הנהלת שופרסל, משום שסיום השותפות היתה הזדמנות לאשלטיין לנקום ברוסק עמינח ולאומי על כך שהערימו קשיים על הסדר החוב עם דנקנר. כעת לאומי קארד גם צפויה לדרוש משופרסל לשלם על מניותיה בשופרסל לפי שווי גבוה של כ–800–900 מיליון שקל בטענה שאם ההסכם עם כאל מיטיב עם שופרסל, שווי המועדון עלה משמעותית.

עלייה במניות של נכסים ובניין וסלקום

בשנים האחרונות סבלה נכסים ובניין מהשלכות שונות שנבעו מהחלטות עסקיות כושלות שקיבל דנקנר, ובהן ההשקעה בפרויקט פלאזה לאס וגאס, לצד חוסר התקדמות בפרויקטים אחרים בלאס וגאס; מהפסדים בפעילות המלונאות בבריטניה; וכן מהיעדר רווחים מהפעילות בהודו. עסקות אלה הסבו הפסדים של מאות מיליוני שקלים, ולצד הדיווידנדים הגדולים של יותר ממיליארד שקל שחולקו ב–2006–2013 — כורסם הונה העצמי של נכסים ובניין, המהווה כ–10% מהמאזן. אלשטיין סבור כי ניתן להעלות משמעותית את שווייה של נכסים ובניין, שמאזנה מוערך ב–16.5 מיליארד שקל והיא מחזיקה בכמה נכסים גדולים ומניבים בישראל ובארה"ב.

לפני כשנה וחצי מינה אלשטיין את עצמו ליו"ר נכסים ובניין. מניית החברה עלתה מתחילת השנה ב–21% והחברה נסחרת לפי שווי שוק של 2.13 מיליארד שקל. עם זאת, נראה שההנהלה של נכסים ובניין עדיין לא גיבשה אסטרטגיה ברורה ולא ניצלה מספיק את הגאות הנמשכת בענף הנדל"ן בישראל כדי להגדיל את פעילות הייזום ולרכוש נכסים נוספים בישראל.

בינתיים אלשטיין לא ממהר למכור את בניין HSBC במנהטן, שנהנה משיעור תפוסה של 100% ומדמי שכירות שמסתכמים בין 58 מיליון דולר ל–72 מיליון דולר בשנה. כמו כן, אם אלשטיין יחליט למכור את הבניין, נכסים ובניין תצטרך לשלם 40 מיליון דולר לאחים ג'קי ומארק שימל, שותפיו של דנקנר בגנדן, שהצליחו להוציא ממנו הסכם מעולה מבחינתם, שלפיו הם זכאים ל–12% מרווח כלשהו שיירשם (כולל שיערוכים) בגין הנכס הזה — הסכם שאלשטיין מתנגד אליו בתוקף והסוגיה נמצאת כעת בבוררות.

מניית סלקום עלתה השנה בכ–10% והיא נסחרת לפי שווי שוק של 3.44 מיליארד שקל. אמנם סלקום מראה שיפור בתוצאות — בעיקר בעקבות הגדלת הפעילות בתחום הטלוויזיה — אך משום שהתחרות בתחום הסלולר לא התמתנה, גם לאחר רכישת גולן טלקום על ידי אלקטרה, סלקום תצטרך לבצע מהלכי התייעלות משמעותיים כדי להעלות את שווייה.

'בחדרי' גם ברשתות החברתיות - הצטרפו!