ללמוד מההיסטוריה: 30 שנה ל'משבר מניות הבנקים'

לפני 30 שנה נפל דבר בשוק ההון הישראלי. הבורסה בת"א סגרה שעריה לשבועיים בין המועדים 6.10.1983 ל-24.10.1983, וכאשר היא נפתחה, צנחו מניות הבנקים. רבים מקוראי כתבה זו היו, כנראה, ילדים כאשר הדברים התרחשו, אבל זה רחוק מלהיות סיפור אגדה לילדים.

במשך שנים הרבה, הבנקים (למעט הבנק הבינלאומי) ויסתו-טיפחו את שערי מניותיהם. ויסות וטיפוח נשמעות אולי מלים הגונות, ואולם בפועל מה שקרה הוא מניפולציה שנועדה להעלות את שערי מניותיהם בדרכי תרמית, גם אם התרמית הזו הייתה גלויה לעין. הבנקים דאגו לטפח את מחירי מניותיהם באמצעות הכנסת ביקושים יומיומיים למניותיהם מאמצעיהם העצמיים (נוסטרו), ובעיקר באמצעות שכנוע לקוחותיהם להשקיע במניותיהם.

הזדקקת להלוואה? אין בעיה – רק מישהו דאג לכך שחלק מכספי ההלוואה ילך לרכישת מניות הבנקים. לעיתים קרובות הבנקים היתנו את מתן ההלוואה ברכישת מניותיהם – התניית שירות בשירות. יותר מזה: הבנקים נתנו גם הלוואות מיוחדות לצורך רכישת מניותיהם כאשר המניות משמשות בטחונות להלוואה. הבנקים לא היססו לרתום גם את כספי קרנות הנאמנות, כלומר, כספי הלקוחות, לרכישת מניותיהם כדי להקל עליהם את מעמסת הוויסות. כמו כן, היה שיתוף פעולה בין בנק אחד למשנהו, כאשר הצרכים והאפשרויות הכתיבו זאת, בסגנון "קנה לי היום, ואני אקנה לך מחר". בנק אחד רכש את מניותיו של בנק אחר, ולהיפך.

השקעה במניות הבנקים באותם ימים הייתה ההשקעה הפופולארית ביותר בקרב משקי בית, כמו גם אצל חברות, ולא בכדי.

הבנקים דאגו ליצור את הרושם שזו השקעה בטוחה על ידי כך שהיד הנעלמה וידאה שמידי יום המניות תעלינה בשיעור כלשהו, בדרך כלל בין 0.1% ל-0.4%. היה זה נדיר לראות יום בורסאי ללא עליות במניות הבנקים, ועל ירידות – הס מלהזכיר – כי לא היו כאלה. נכס נזיל בסטיית תקן נמוכה ועם תשואה גבוהה. מה יכול להיות טוב מזה?

על 'מדד הפודל' ו'פודל פלוס'

כל שאר המניות, אלה שאינן בנקאיות, התנהגו כמניות עם עליות וירידות כדרכו של עולם. לא מניות הבנקים. כל שאר המניות נקראו "המניות החופשיות". לא מניות הבנקים. הבנקים פשוט
אילפו את הלקוחות שלהם לא רק לרכוש את מניותיהם, אלא לחשוב שאלה הן מניות ללא סיכון, שכן ה"אח הגדול" דואג להן.

בפועל, היו שלושה שלבים שונים בוויסות:

הוויסות עד 1977: הוויסות שהתחיל עוד בשנות ה-60, לא היה מסודר, ובדצמבר 1977, דווקא מיד לאחר הגעת סאדאת לביקורו ההסטורי בישראל, צנחו שערי מניות הבנקים בקרוב ל-25%! (אחרי עלייה ריאלית של 93% עד נובמבר).

ב-1978 ו-1979 לבשה מדיניות הוויסות, בדרך כלל, צורה של הגנה על השערים.

מ-1980 החלו הבנקים לנהל מדיניות אגרסיבית של "טיפוח" שערי המניות, שלא הייתה אלא מניפולציה שנועדה להבטיח גיוסי הון להגדלת ההון העצמי של הבנקים בתנאים של אינפלציה מהירה מאוד במשק הישראלי.

וכך, מ-1980 ועד 1982 כולל, השיגו מניות הבנקים תשואה ריאלית שנתית שנעה בין 25% ל-30%. לא במקרה נהר הציבור להשקעה בהן. לשם השוואה, מדד אגרות החוב הצמודות למדד השיג בשנים אלה תשואה ריאלית ממוצעת של כ-8%.

זכורני, שבאמצע 1981 לערך, פרסמנו, אני ושותפי, שלמה סימנובסקי, מאמר ציני על התנהלות הבנקים ויצרנו את המונח "פודל", קיצור של פועלים, דיסקונט, ולאומי. מכיוון שמניות הבנקים היוו תחרות עזה לממשלת ישראל בנסיונה להנפיק אגרות חוב צמודות מדד ולגייס כסף בתנאים של גרעון אדיר בתקציב המדינה, הצענו לממשלה להנפיק אגרות חוב ממשלתיות צמודות ל"מדד הפודל" בתוספת של 1% עד 2% לשנה, "פודל פלוס". היה ברור, שיגיע המועד שבו מניות הבנקים יפלו, ה"פודל" יתפגר, אגרות חוב "פודל" יתרסקו יחד איתו, והחוב הממשלתי יקטן....

אבל, המדינה עצמה עיניים כלפי המתרחש, ומה שהתרחש, התרחש - חייבים לומר - בריש גלי, ואף קיבל ביטוי בתשקיפי גיוס ההון (לא מיד, אלא אחרי לחץ של רשות ני"ע) שפרסמו הבנקים באותן שנים. המדינה, שכלכלתה נמצאה על סף קריסה עם אינפלציה מטורפת ויתרות מט"ח שהידלדלו במהירות, הייתה זקוקה לקשרים הבינלאומיים של הבנקים לגיוס מט"ח. כל נגיד בנק ישראל, כל מפקח על הבנקים, כל ממונה על שוק ההון באוצר, כל יו"ר רשות ניירות ערך וכל שר אוצר נעלמו ונאלמו דום, ורק דאגו לגלגל את תפוח האדמה הלוהט הזה ליורשם. כל זה, עד שהתפוח הזה הגיע לממדים מפלצתיים ואי אפשר היה להמשיך בכך. הבנקים התקשו להמשיך ולהאכיל את המפלצת. היה קשה יותר ויותר והיה צריך יותר כסף כדי לדחוף את המניות במעלה ההר. שווי השוק של כל אחת ממניות הבנקים הגדולים עבר באותם ימים את שווי השוק של Chase Manhattan, לא פחות.

בינואר 1983 התרחשה מפולת המניות ה"חופשיות". בתוך שבוע מסחר אחד המניות האלה צנחו ב-25%. המפולת הקרינה גם על מניות הבנקים שספגו היצעים כבדים אך "עמדו בגבורה" ו"סרבו" לרדת. במבט לאחור התברר, שזה היה ההקדמה לסיפור האמיתי.

בחודשי אביב-קיץ 1983 נעשה מאמץ על ידי האוצר לצנן את האינפלציה, בין היתר, על ידי האטת קצב הפיחות. הציבור לא נתן אמון במדיניות זו ויצר ביקושים גדולים למט"ח לפקדונות תושב מט"ח (פת"מ). הוא מימן את הביקושים על ידי הזרמת היצעים של מניות הבנקים תוך ניצול נזילותם ו"הבטחה" ששעריהן לא יירדו.

ספטמבר 1983 היה חודש קשה מאוד בשוק ההון. העצבנות בציבור גברה. לתקשורת החלו להסתנן ידיעות אודות הקשיים של הבנקים בהמשך מדיניות הוויסות שלהם. לקוחות מבוהלים פנו למנהלי הסניפים שלהם ולאנשי ניירות הערך בשאלות. אלה דאגו להרגיע את הלקוחות ולהבטיח שהכל כתמול שלשום, ואל להם לדאוג. היו שהתפתו להאמין. רק מעטים חשדו ומכרו את מניות הבנקים למרות לחצים אדירים שהפעילו הבנקים, בעיקר על נוטלי האשראי שביניהם.

הנזק: 10 מיליארד דולר

1983

השבוע הראשון של אוקטובר היה רווי מתיחות עם היצעי ענק למניות הבנקים שנקלטו ללא שינוי. ב-6.10.1983, יום חמישי בערב, נגמר הסיפור, נסגרו הדלתות. מי שלא יצא מהדלת דקה קודם, נלכד בפנים. הרשויות הודיעו על סגירת הבורסה עד להודעה חדשה. סגירת בורסה, אפילו בימים ההם, לא הייתה דבר של מה בכך. זה גבל כמעט ב"חילול הקודש". ממשלת ישראל התכנסה לכמה ישיבות בהולות כדי לטכס עצה. בראש הממשלה עמד שמיר ושר האוצר היה יורם ארידור. נגיד בנק ישראל היה משה מנדלבאום. הבורסה הייתה סגורה כשבועיים. שעריה נפתחו ב-24.10. בתווך, בין ה- 6.10 לבין ה-24.10 בוצע פיחות של 23%. רגע לפני פתיחת הבורסה, וכדי לרכך את המכה, הודיעה הממשלה שהיא מלאימה את הבנקים שמניותיהם ווסתו והפכה את המניות לאגרות חוב צמודות דולר בערבות המדינה. הציבור רוצה דולר, הוא יקבל דולר. הדולר היה המלך. נקבעה גם אפשרות להמרה חוזרת למניות. המדינה הייתה נדיבה והבטיחה את הערך הדולרי של ההשקעה על פי ערכו ערב סגירת הבורסה.

המשבר של מניות הבנקים לא היה רק משבר פיננסי, אלא משבר כלכלי אדיר ממדים. הבנקים החזיקו ערב המשבר במניותיהם בהיקף של יותר מ-40% מההון העצמי שלהם. אלמלא ההסדר, הבנקים ויחד עימם המשק כולו היו קורסים, פשוטו כמשמעו. היה הכרח להלאים אותם מתוך תקווה שמאוחר יותר המדינה תוכל למכור אותם, כלומר, לחזור ולהפריט אותם כפי שאכן קרה.

כאשר נפתח המסחר הופיעו היצעים אסטרונומיים למניות הבנקים והן ירדו ב-17%, ויחד עם הפיחות שבוצע בינתיים, הנזק המיידי למשקיעים היה 31%. מכיוון שהן הפכו לאגרות חוב, הרי שבמחיר החדש, אגרות החוב האלה נשאו תשואה דולרית של כ-24% לשנה. עד כדי כך היה חוסר האמון של המשקיעים, כבר לא במניות הבנקים, אלא במדינת ישראל.

בסיטואציה הזו היה גאון עסקי ושיווקי אחד, זה שלא היה שותף לוויסות – בינו צדיק, מנכ"ל הבנק הבינלאומי שהציע לציבור תוכניות חסכון דולריות עם תשואה שנתית גבוהה לפדיון. התוכניות האלה היו מגובות באותן אג"ח צמודות דולר שבערבות המדינה, שהציבור כל כך נרתע מהן. אבל, אותו ציבור, שנרתע מאגרות חוב שבערבות מדינת ישראל, התנפל על תוכניות החסכון של הבנק הבינלאומי כמוצא שלל רב, והבנק, מן הסתם, הרוויח לגמרי לא רע מן העניין.
אגב, אי האמון נמשך עוד זמן רב. בשנת 1987, 4 שנים אחרי ההסדר, עדיין נסחרו "מניות" הבנקים בתשואה דולרית דו-ספרתית שנעה בין 12% ל-14%.

חישוב הנזק הכספי הישיר למדינה (כלומר, לאזרחיה) תלוי בהנחות עבודה שונות, ובאופן שבו המדינה תסיים את מכירת מניותיה בבנק לאומי, אך בכל מקרה הוא כנראה לא יהיה נמוך מכ-10 מיליארד דולר.

אבל, הנזק שנגרם ממשבר מניות הבנקים לא היה רק נזק כספי ישיר. המדינה לקחה על עצמה התחייבויות גדולות שהעלו את יחס חוב-תוצר, מה שפגע בדירוג האשראי של המשק, גרם לגידול בעלויות גיוס הון בחו"ל, אובדן אמון בשוק ההון ועוד. קשה לכמת את כל אלה.

בעקבות מה שקרוי "משבר מניות הבנקים" התמנתה ועדת חקירה – ועדת בייסקי. בוועדה השתתפו השופט משה בייסקי, השופט זיילר, דניאל פרידמן - לימים שר המשפטים, והפרופסורים זאב הירש ומרשל סרנת. היא ישבה על המדוכה במשך כשנה וחצי והנפיקה דו"ח (אפריל 1986) שכל כולו היה ביקורת חריפה על הבנקים/הבנקאים ועל ההנהגה הכלכלית של המדינה. לדוגמא:

הוועדה קבעה, כי קרנות הנאמנות של הבנקים השתתפו בתהליך הוויסות, וביותר מדרך אחת:
• השאילו את מניות הבנק לבנק, כאשר זה היה במצב של חסר ("שורט").
• הזמינו את מניות הבנק בעת הנפקה כדי לסייע לבנק לצאת מן המצב של חסר במניות.
• רכשו את מניות הבנק מן החברה המווסתת, כדי שבדו"חותיה הכספיים של זו תופיע הפעולה
כמכירה נושאת רווחים.
• העדיפו את מניות הבנק שאליו הן קשורות. ערב ה"מפולת" היו כ-60% ממניות הבנקים,
שהחזיקו הקרנות, מניות בנקים הקשורים אליהן.

כללו של דבר: לא טובת הקרנות וקופות הגמל בלבד היא שהדריכה את הבנקים, אלא האינטרס הצר שלהם מבחינת צורכי הוויסות בזמן נתון. מעבר לכך מעירה הוועדה, כי מתוך עיון בחומר התברר לה, כי מדי פעם נתפשו הקרנות במעשים "בלתי מוסברים ובלתי ראויים", בלשון האנדר-סטייטמנט שלה. מקרים שבהם הועברו ני"ע מקרן לקרן למטרות בלתי ברורות, מקרים של רכישת מניות לא בנקאיות בהיקף נרחב כדי להיטיב עם האינטרס של הגופים המנהלים את הקרן, מקרים של תמיכה במניות "מקורבות", "הרצת מניות", העדפת קרן אחת על רעותה וכדומה.

ההמלצה העיקרית של וועדת בייסקי היו להפסיק את פעילותם של הבנקים כמנהלי קרנות נאמנות וכמנהלי קופות גמל וקרנות השתלמות.

כמה שנים אחר כך נפתח, בלחץ ציבורי, משפט נגד הבנקים והעומדים בראשם – אריות הכלכלה הישראלית, ביניהם ארנסט יפת, רפאל ואודי רקנאטי, גיורא גזית, ואהרון מאיר. המשפט נגד הבנקאים, הבנקים ורואי החשבון שלהם נפתח למרות חוות הדעת של היועץ המשפטי לממשלה, יוסף חריש, שרצה להסתפק בהדחתם מתפקידם. המשפט, שהתנהל בביהמ"ש המחוזי, הסתיים ב-1994. ראשי הבנקים הורשעו בכמה סעיפים ונדונו לקנסות ולעונשי מאסר. הם ערערו בפני ביהמ"ש העליון וזכו בפברואר 1996 בביטול הרשעתם בסעיפים אחדים ובביטול עונשי המאסר.

רפורמת בכר – תחילתו של עידן חדש

בשנת 2003 ראיינה דורית בר את משה בייסקי במלאת 20 שנה למשבר המניות הבנקאיות. בראיון זה הוא הביע אכזבה עמוקה מאי-מימוש המלצות הוועדה שבראשה עמד. שנתיים אחר כך הוא בכל זאת זכה לכך, עם הגשמת רפורמת בכר. מי שמחפש את שורשי רפורמת בכר מוזמן לקרוא את דו"ח ועדת בייסקי שלא חסכה ביקורת חריפה ביותר כלפי הבנקים.

אז לא הייתה מחאה חברתית ולכן לקח למדינה 20 שנה ליישם את מסקנות ועדת בייסקי. מי שתוקף כיום את רפורמת בכר ומתגעגע לימים שקדמו לה, כדאי לו מאוד לקרוא את הדו"ח. בכל זאת, ההסטוריה, כנראה, יכולה ללמד אותנו דבר אחד או שניים.

כדאי שאותם עיתונאים שמבקרים את רפורמת בכר ורואים בה את "אם כל חטאת", יכירו את העובדות, ואז יכתבו. והעובדות היו:

(1) הבנקים שלטו שליטה כמעט מוחלטת בניהול כספיו של הציבור.
בתחום קופות הגמל - יותר מ-95% מכספי הציבור נוהלו על ידי הבנקים.
בתחום קרנות הנאמנות – יותר מ-90% מכספי הציבור נוהלו על ידי הבנקים.

(2) הבנקים שלטו שליטה מוחלטת בייעוץ לציבור המשקיעים. השליטה המוחלטת של הבנקים בניהול כספי הציבור לא הייתה פרי של תשואות יוצאות דופן, להיפך. יועצי כל אחד מהבנקים הצטוו לקנות עבור הלקוחות כמעט רק את הקרנות שבניהולם. כן - מעט גם של גופים אחרים – ככסת"ח.

לימים, כאשר קרנות הנאמנות שבניהול בנק גדול נמכרו כחלק מתוצאות רפורמת בכר, התברר שהיועצים באותו בנק, רק חיכו לרגע הזה, מיהרו למכור את הקרנות כדי להקל על המועקה הנפשית שבה נמצאו במשך שנים, כאשר נאלצו לפעול בניגוד לצו מצפונם המקצועי.

(3) הבנקים שלטו, כמובן, גם במתן אשראי לציבור הרחב ולמגזר העסקי.

(4) הבנקים שלטו בתחום החיתום. הם נתנו ביד אחת אשראי וביד השנייה סייעו לאותן חברות להנפיק מניות או חוב לציבור הרחב ישירות או דרך קרנות הנאמנות וקופות הגמל שבניהולם, כשבחלק מהמקרים התברר, שההנפקה סייעה לחלץ את הבנק עצמו מחובות רעים.

(5) הבנקים שלטו (ושולטים) בתחום הברוקראג' עבור לקוחות פרטיים, עסקיים ומוסדיים.

ועדת בכר נועדה לתת פתרון לבעיית הריכוזיות הגבוהה מאוד בשוק ההון הישראלי, שהתבטאה בשליטת שני הבנקים הגדולים בחלקים גדולים מאוד של הפעילות הפיננסית מתוך מטרה לשחרר את ציבור הלקוחות הפרטיים והעסקיים מלפיתתם.

רפורמת בכר אסרה על הבנקים להיות בו-זמנית יצרנים של מוצרים, קרי קרנות נאמנות וקופות גמל, ולשמש יועצים "אובייקטיביים" לציבור הרחב. מרגע שהבנקים נאלצו למכור את החברות שלהן לניהול קרנות נאמנות וקופות גמל, שודרג מעמד היועצים ועלתה גאוותם המקצועית. הרפורמה הייתה מהלך נועז שהתאפשר תודות לקונסטלציה ייחודית שנוצרה ב-2005 של קובעי המדיניות שהבינו את הנחיצות שלה והיו נחושים להעבירה.

אקדים ואומר, ברור לגמרי שאין רפורמה מושלמת. תמיד יהיו בה חורים ומכשלות שצריך יהיה לפתור תוך כדי התקדמות ביצועה של הרפורמה. למשל, אחד החסרונות של הרפורמה היה שהיא ביקשה לפתח את שוק האשראי החוץ-בנקאי, מושג שמשמעותו בין היתר, עידוד חברות להנפיק בבורסה אגרות חוב קונצרניות, אבל התפתחותו הייתה הרבה יותר מהירה מזו שהוועדה, כנראה, ציפתה לה, והיא לא הכינה את מנגנוני הטיפול בכשלים שהתלוו לשוק הזה. לרוע המזל, ההתפתחות המהירה של השוק הזה פגשה תוך שנתיים-שלוש את המשבר הכלכלי העולמי והיה צורך להתמודד עם הכשלים, לא בשום שכל, אלא תחת לחץ של זמן ודחיפות שיצר המשבר.

וכך, משבר 2008 חשף כמה מהחולשות של רפורמת בכר, שעיקרם מתמצה בכך שגם לא בוצעו צעדים משלימים שהוועדה המליצה עליהם. המשבר תפש את כל השחקנים – בנקים, משקיעים מוסדיים, לקוחות מן הציבור, ורגולטורים – כולם בלתי מוכנים, בעיקר בגזרת שוק אגרות החוב הקונצרניות. שוק זה, שמייצג את האשראי החוץ-בנקאי, היה ועדיין הינו צעיר לימים וסבל ממחלות ילדות טבעיות. התוצאה: שורה של הסדרי חוב ו"תספורות" בשורה של חברות שביניהן בלטו חברות בשליטת "הטייקונים".

מבקרי רפורמת בכר נאחזים בעניין זה כמוצאי שלל רב תוך שהם מתעלמים מכך, שעם ואחרי כל ה"תספורות", קופות הגמל וקרנות ההשתלמות, קרנות הפנסיה במסלולים הכלליים השיגו עבור המשקיעים שלהן תשואה שנתית ממוצעת של כ-6% בשנים 2008 עד 2012 (כולל), שם מצוי חלק מכריע של כספי הציבור, כאשר היותר טובות ביניהן השיגו בין 7% ל-8%. מעט מאוד גופים פנסיונים בחו"ל יכולים להצביע על תשואה כזו. יתרה מזו, אגרות החוב הקונצרניות עצמן עלו ב-5 השנים האחרונות בשיעור מצטבר של 44% , וזה אחרי כל הסדרי החוב וה"תספורות" שבוצעו ועוד יבוצעו. הן השיגו יותר מאשר מדד אגרות החוב הממשלתיות שעלה בכ-33% באותו פרק זמן.

הם גם מתעלמים מכך, שהתחרות, שכמעט ולא הייתה קיימת בעידן של טרום רפורמת בכר, היא המאפיין העיקרי כיום של תעשיית שוק ההון הישראלי. דמי הניהול בקרנות הנאמנות ירדו לרמות נמוכות בהרבה מהמקובל בחו"ל (להוציא, בינתיים, קרנות מנייתיות שמהוות פחות מ-5% מתעשיית הקרנות). כך גם לגבי דמי ניהול בניהול תיקי השקעות, וכך גם בקופות הגמל, גם בלי התערבות הכנסת.

אבל, מעבר לכל אלה, הם מתעלמים מכך שאלמלא רפורמת בכר, למשבר של 2008 היה את כל הפוטנציאל להביא לתוהו ובוהו בשוק ההון הישראלי. האם מישהו ממבקרי רפורמת בכר שאל את עצמו פעם, כיצד היינו מגיעים להסדרי חוב במציאות שבה הבנקים, באמצעות קרנות הנאמנות וקופות הגמל שבבעלותם, מחזיקים באגרות החוב הקונצרניות, ובעת ובעונה אחת הם מנפיקים וספקי אשראי של אותן חברות, ואם לא די בכך – הם גם מייעצים ללקוחותיהם לרכוש את אגרות החוב האלה – כיצד הם היו מצביעים באסיפות בעלי החוב בכובע של נושה מכספי הנוסטרו של הבנק, ובכובע של קרנות הנאמנות וקופות הגמל שמייצגים את טובת הציבור? זה יותר מדי מזכיר את ויסות מניות הבנקים. מישהו מתגעגע לתקופה ההיא?

הבנקים (בכל העולם) מעולם לא היו חביבי הציבור, ואולם, אני ארחיק ואומר, שאלמלא רפורמת בכר, הבנקים היו הופכים ב-2008 לקורבן של שנאה ושל אלימות מצד הציבור. רפורמת בכר עשתה חסד עם הבנקים, עם המשקיעים ועם שוק ההון.

'בחדרי' גם ברשתות החברתיות - הצטרפו!